一财社论：警惕低利率风险

防范利率风险成为央行的重要操作思路。

9日央行发布2024年第二季度中国货币政策执行报告，其中提到对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险。

这反映了央行对市场敏感度的提升，凸显政策对市场的感知响应能力。

国家统计局最新公布的7月份物价数据显示，CPI、PPI同比分别增长0.5%和下降0.8%等，警示需求收缩、有效需求不足等问题对我国经济的持续施压。通过压低利率倒逼人们改变储蓄偏好、强化消费偏好的做法，可能是一厢情愿的；在实践操作中，这种策略也是事倍功半的。因为低利率政策很难有效改变人们对心理账户分布结构的调整，反而会增加人们基于禀赋效应的损失偏好，从而提高储蓄偏好，激发人们的消费水平下降和消费平替效应等。

同时，当前还需要警示的一个不可忽视的风险在于，低利率无法有效覆盖风险资产的敞口风险，容易加剧整个经济金融系统的风险暴露。利率实际是资金的价格，其市场定价的根基是资金的使用价格必须要有效覆盖所持有风险资产的成本。目前经济体系面临的一个突出问题是，经济社会运行成本在高位徘徊，整个社会投资的边际收益率呈边际递减态势，投资回报的边际递减，不可避免导致投资和信用扩张所面临的风险暴露趋大，而风险资产的风险敞口放大，反过来会推动市场风险升水，从而导致投资者要求更多的收益以补偿其承担的成本，而过低利率则压低了投资者的风险回报，进而导致金融体系更多风险难以有效覆盖，而触发更多的风险暴露。

同时，低利率无法有效覆盖风险资产的风险升水，也给金融机构带来负激励效应，即业务拓展得越大，资产负债表越扩展，金融机构可能的亏损面越大。这进而加剧金融机构的避险诉求，在资产荒压力下，大量资金追逐债券市场，不断压低国债收益率曲线，从而进一步压低市场利率。

这种市场逻辑和行为目前正在形成一种闭环效应，带有自我实现的预期，将金融体系陷入了低利率循环之中。整个经济体系也就呈现出金融市场出现流动性过度宽裕，而真实的实体经济因为风险敞口存在明显的无法完全设防效应、而面临流动性紧缩。

要有效纾缓发生在经济体系中的现实力场扭曲问题，关键是要明晰利率风险敞口暴露背后的深层原因是有效需求不足，而缓释有效需求不足问题主要需在两方面发力：一是进一步改善对未来的预期，二是纾解人们对自身风险敞口的担忧，通过这两方面发力从而促进人们心理账户分布结构的调整。

改善人们对未来的预期，根本上需要的是提供更大的经济自由空间，提高人们对未来参与经济活动的边际回报率，这就需要为人们提供能感触和触摸到的机会，即这种经济自由是人们能够清晰地规划出提高边际回报率的可行路径，以及可触摸的损益分析的。

同时，要纾解人们对自身风险敞口的担忧，根本上需要强化和完善的是社会安全性防护保障网，为人们提供免于匮乏的自由，使人们能够真正感知到老有所养、病有所医，这就需要积极发挥广义财政政策的作用，不断充实社保、医保。唯有社保、医保等能够护住人们的后背和两翼，大家才能放心去为梦想冲锋。

若如此，将会系统性地改变人们的心理账户分布结构，人们将减少在安全方面的储备，而将更多的收入用于满足自己社交、自我实现等的诉求，有效需求不足的问题才能真正蜕变成14亿人的有效大市场，经济社会的活力才能真正焕发出来。

曾经沧海难为水，除却巫山不是云。利率下行本身就算是一种风险表达，低利率也并不完全能够压低市场乃至整个经济体系的风险敞口，反而会加剧经济体系的风险暴露。因此，低利率不是一个很好的风险防控工具，在目前的经济形势下，唯有充实公共财政预算，有效改变人们的心理账户分布结构，给人以希望和安全感，有效需求才能真正成为经济的活力之源。