一财社论：警惕全球估值中枢上翘的外溢风险

全球资产定价之锚的美国十年期国债收益率突破5%，给市场带来警示。

23日，美国十年期国债收益率一度升至5.025%，创十六年来新高，随后回落近20个基点，跌穿4.83%，抹去了上周三以来的涨幅，走出了一条耐人寻味的弧线。

引发这一弧线的直接导火索是，对冲基金潘兴资管平掉了长期美债的空头，作为近年来精准捕捉到美国长期国债交易机会的对冲基金，其行为对市场具有明显影响。不过，值得挖掘的是，什么原因导致精准做空美国长期国债的基金改变了方向。

美国国债收益率曲线是全球风险资产的定价基准，近乎是无风险收益，其中美国十年期国债收益率曲线，更被看作是全球资产定价之锚，几乎全球所有的风险资产都或直接或间接以美国十年期国债收益率为定价基准，这意味着该收益率中枢一旦上翘，将抬高整个全球风险资产的风险溢价，拉升其他风险资产的融资成本，容易引发全球资金流向出现大调整。最近几个月美国持续出现跨境资金净流入，业已显示出全球风险资产定价之锚的变化带来的突出影响。

当前美国十年期国债收益率高企的原因，大致与以下几个方面高度相关：一是这反映美联储的货币政策紧缩进入了第二阶段，即货币政策进入向实体经济传导阶段，货币政策的有效性日益凸显。这强化了美联储货币政策的市场可预期性，强化了货币政策对经济的反馈机制和敏感适应能力，使美联储对接下来的货币政策变得更加谨慎。

二是美国十年期国债收益率维持在高位，原因在于美国经济增长表现强劲，市场预期其最新一个季度的GDP增长在4%左右。

三是美国十年期国债收益率的走高，反映市场对美国政府过度举债的一种制衡。国债收益率走高，意味着美国政府融资成本变高了，这将会对其融资能力和意愿产生明显的市场约束，这种市场约束相比美国国会层面立法权与行政权的制衡约束，更直接也更富刚性。用诺奖得主布坎南提出的赤字民主分析框架解释，就是对任何国家来说，内债也是债，要避免触发更大范围的经济社会不稳定性，就必须赋予市场约束最终确定权力行权边界的权利。

四是美国十年期国债收益率曲线走高，预示着以价值观求同排异为主的国际经济生态链已经基本定型，且经济较为活跃，尤其是以美元主导辐射区带动的经济体系日益活跃，这是美国十年期国债收益率曲线走高的更大的市场和经济基础。

当然，当前全球进入震荡状态，中东、俄乌地区等搅动的全球避险情绪，触发风险敏感性投资者投资美国国债，一定程度上缓冲了美国十年期国债收益率曲线的上涨风险，强化了其无风险收益特征。

面对美国十年期国债收益率曲线的高企，我们需警惕的是全球风险资产的重估重整和分化，尤其是随着全球资金基于逐利性而大幅流入美国，非美元计价的风险资产将面临愈发激烈的抛售潮，基于货币政策传导逻辑和机制，目前仅仅是全球风险资产对美联储货币政策做出真实反映的开始，之前美联储加息引发的美元荒是应然反应，现在是实然效果展现。

因此，全球美元荒将可能以更加突出和激烈的方式出现。而面对全球美元荒，要认真应对其可能带来的风险。

具体到中国，需提高外汇资产的流动性和变现能力，减少对非美元风险资产的持有头寸，避免非美元的外汇资产出现价值重估性行情，被动抬高中国外汇资产的损害准备。同时增加可变现美元资产的持有头寸，以及增加黄金储蓄等硬通货等。

面对全球资产定价之锚的上升，大到国家小到个体，都需量力而行地更加注重可管控风险的投资，做自己认知范围之内的事；同时，拥抱更加开放的体系是御寒之道，任何风险都需通过市场交易才能缓释，人为阻断市场交易自由和资产变现能力，带来的只是短期的心理安抚，不会缓释风险，反而会抬高个体和组织的风险缓释成本。因此，风险应对之策是以疏为善、以管为主，坚决杜绝控而不管。