股强债弱格局延续，市场进一步观望政策落实

近期市场情绪被点燃。A股连续两天反弹，房地产、券商等领涨，债市则陷入震荡下行模式。

Wind数据显示，7月31日，中国十年期国债活跃券“23付息国债04”收益率攀升至2.683%，相较此前的低点持续回升。不过，接受第一财经采访的理财公司、银行债券交易人士表示，债市短期震荡，预计10年国债仍将在2.64%附近震荡，由于地产和出口数据并未实质性改善，不用过度担忧债市，未来需要关注是否从“预期回暖”向“数据改善”传递。

7月24日A股先是大涨，震荡几日后，7月28日上证综指罕见出现近1.8%的涨幅，31日沪指继续小幅攀升0.46%报3291.04点，时隔几个月再度逼近3300点。

早在两三周前，高盛发布报告称，中国股市估值低且今年预计仍有两位数盈利增速，因此存在交易机会，只是需要催化剂； 7月24日，高盛再度发报告称：“The window for the‘China trade’has opened”.（中国交易的窗口已经打开）

随着股市情绪的回暖，跷跷板的另一头债市则暂时停下了持续近四五个月的“债牛”行情。上周来看，国债收益率曲线熊平，1年国债上行8BP到1.82%，10年国债上行5BP到2.65%。

“债市短期震荡，预计10年国债仍将在2.64%附近震荡。”南银理财研究部负责人王强松告诉记者，原因有两点，其一是政治局会议和股市回暖带动信心回暖，但市场对此分歧较大，需要重点跟踪各地地产政策落地和钢材、水泥价格的变动，关注 “预期回暖”能否转为“数据改善”。

2022年6月和2022年12月都经历过预期回暖但数据不佳的情况，单纯的预期回暖是不可持续的，也较难对债市形成利空；其次，需要关注流动性和交易资金的变动，债基久期高、杠杆不低，要重点关注机构行为和市场预期的联动。因为地产和出口数据并未实质性改善，对于债市不会过度担忧。

但他也提及，当前债市交易资金(基金)久期较高，投资者行为易放大市场波动，交易盘谨慎参与。

仍需等待具体措施和数据改善

尽管市场情绪被点燃，但存在较重的观望态度，尤其是具体措施的落实以及经济数据的实质性改善。因此，债市并未出现太大的恐慌情绪。

最关键的仍是房地产市场。政治局会议明确表达加强逆周期调节，投资者对于 “优化地产政策”和“一揽子化债方案”反应较为积极，住建部又积极响应优化地产政策，市场仍密切观察降首付等具体政策会否落地。此外，会议还重申了 “超大特大城市推进城中村改造”。机构普遍认为，超大特大城市的城中村改造不是2015～2018年“棚改”重现，且只能逐步推行。随着改造逐步落地，这可能有助于支持住房建设，提振相关的建材需求和就业。

机构普遍预计后续各部门的政策会跟进。7月31日，新华社发布消息称，住建部近日召开企业座谈会。住建部表示，下一步要进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施，这是实现刚需和改善群体良性循环。

“认房”，是指商业银行发放个人住房贷款时，会参考拟购房人在拟购房地家庭名下实际拥有住房套数确定贷款比例；“认贷”是指银行会根据拟购房人家庭在全国范围内是否有住房贷款记录来确定贷款比例。

针对上述住建部的表态，野村中国首席经济学家陆挺在发给记者的邮件中提及，“认房又认贷”在2016~2017年引入于许多大城市，旨在冷却过热的房市。陆挺认为，在大城市放宽住房需求是正确的一步，这一措施可能会支撑大城市的房市。但迄今为止，这些措施对于扭转房地产行业的下行还远远不够。相关部门未提及是否会放松其他限制措施，包括购房、转售限制以及价格控制。

“大城市的放松可能会加剧低线城市的房地产市场下滑，后者一直是商品需求和建筑活动的真正推动因素。此外，如果大城市减轻需求限制，而不增加土地供应，可能不会持续。由于多种原因，购房需求可能不会像市场预期的那样反弹，例如，家庭收入增长缓慢，对未来信心疲弱，未完成房屋的遗留问题，人口下降，特别是低线城市房价下跌。”在陆挺看来，未来可能需要推出一系列支持地产措施。

整体来看，中航信托宏观策略总监吴照银对记者表示，当前经济运行面临的困难挑战主要是国内需求不足。一般认为，疫情过后经济恢复正常需要一年左右，是“一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。国内疫情结束刚半年，即使有政策加持，下半年经济大概率依然处于弱复苏状态。总体看，经济弱复苏，相比起股市，这种环境更利于债市。

7月31日公布的最7月PMI数据显示出制造业依然疲软，而非制造业部门的增速大幅放缓。7月的制造业PMI为49.3，略高于市场共识和6月的数据，两者都为49.0。这一数据连续4个月处于收缩区间。而非制造业PMI在7月大幅下降至51.5，远低于预期（共识为53.0，），6月的数据为53.2。

陆挺对记者表示，回顾制造业细分领域，生产子指数仍略高于50，而其他所有子指数仍显示出收缩特征。对于非制造业部门，服务业PMI从6月的52.8明显下降至7月的51.5，而建筑业PMI从6月的55.7降至7月的51.2。野村预计8月制造业PMI将继续疲软，而非制造业PMI可能进一步下滑。值得注意的是，服务业和建筑业的新订单PMI指数在7月进一步陷入收缩区间，分别从6月的49.6和48.7下降至48.4和46.3，预示着未来几个月持续疲软。

吴照银表示，目前居民不愿意增加消费，企业不愿意扩大投资。6月社消零售额同比仅增长3.1%，上半年民间固定资产投资累计同比增长-0.2%，不如去年。国际方面，日益复杂的国际政治环境、全球产业链调整等因素不断干扰正常的国际贸易，欧美等国大幅加息后需求下滑也进一步加剧了出口的压力。经济弱复苏，直接导致物价萎靡和企业盈利低迷。

在这一背景下，从大类资产配置的角度来看，吴照银认为，股市向上的逻辑不强，商品向上的逻辑更弱，但对债市有利。“就目前重新受到追捧的权益资产而言，投资者要在下跌中寻找机会。值得长期持有的结构性机会还是‘中特估’，估值合理，盈利稳定，具有政策红利，吸引大量资金流入。今年新成立的国企和央企概念的基金份额有168.8亿，远超往年。其他题材和概念，比如人工智能（AIGC），近期表现其实并不好。”