罗志恒：化债不是目的，化险才是根本目标

为了防范化解地方债务风险，财政部近期表态拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，这也是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，受到市场关注。

由于这项政策需要提高债务限额，需要经过全国人大常委会审批通过，因此具体化债细节仍有待后续全国人大常委会会议上揭晓。那么此时中央要推出近年力度最大的化债有何背景？

粤开证券首席经济学家罗志恒认为，在当前防范化解地方债务风险的大背景下，地方政府面临着诸多严峻挑战。房地产处于调整转型期，房地产相关税收、土地出让收入等收入来源受到较大影响，地方财政收支缺口扩大，地方债务还本付息难度加大。

化债不是目的、化险才是根本目标

财政部数据显示，今年前8个月，地方一般公共预算本级收入82415亿元，同比增长0.4%；地方政府性基金预算本级收入23904亿元，同比下降23.5%。

罗志恒表示，同时在化债政策要求下，地方政府主要精力在于压降债务规模，发展经济的能力和积极性受到影响。其结果是分子端债务规模的收缩导致分母端经济增速更大幅度地下滑，债务风险反而被动上升，产生了一定程度的收缩效应。

“地方化债应从‘在化债中发展’转换到‘在发展中化债’，化债不是目的、化险才是根本目标，决不能停下发展来化债。”罗志恒说。

今年3月份国务院常务会议提出，要统筹抓好化债和发展，在高质量发展中推进债务风险化解。要以化债为契机倒逼发展方式转型，在改革创新上迈出更大步伐，在化解债务风险中找到新的发展路径。

罗志恒认为，此次财政部将推出近年来支持化债力度最大的举措，预示着新一轮大规模隐性债务置换即将开启。就具体形式而言，可延续当前特殊再融资债券和特殊新增专项债券的形式，也可重启置换债券的发行，后者更加规范、也更符合债券实际用途。

政府债务余额必须控制在全国人大批准的限额之内，而目前地方债务结存限额约为17600多亿元，国债结存限额约8000多亿元，因此可动用化债额度有限，必须经过全国人大批准提高债务限额，才能有更多的化债额度。

在罗志恒看来，新一轮大规模债务置换具有重要意义。

他表示，对于地方政府而言，发行地方政府债券置换隐性债务有利于实现隐性债务显性化，优化地方债务结构，减轻付息压力。更为重要的是，通过债务置换释放出的财政空间，地方政府能更灵活地调配资源，支持关键领域和薄弱环节的发展，如教育、医疗、环保等，从而增强地方经济的内生动力和社会福祉。对于城投公司而言，债务置换有助于城投公司剥离历史债务包袱，轻装上阵，为城投公司的转型发展提供坚实基础。

事实上，中国已经开展多轮债务置换，核心就是隐性债务显性化。

通过审计甄别，中国将截至2014年底前并未纳入预算管理的地方政府债务透明显性化，锁定了当年末地方政府债务余额15.4万亿元。其中绝大部分都是非政府债券形式的地方债务，期限相对短，利息高。为此2015年中国推出一项计划用3年左右时间，发行政府债券置换超14万亿元非政府债券形式的地方政府存量债务。

最终2015年至2018年四年间，中国共发行12.2万亿元地方政府债券置换非政府债券形式地方存量债务，经过置换，2018年末地方政府债务平均利率比2014年末降低约6.5个百分点，累计节约利息约1.7万亿元。这是第一轮大规模债务置换。

由于地方此后违规举债，形成较大规模政府隐性债务，为防风险自2019年开始再次发行政府债券来置换隐性债务，且呈现置换力度越来越大趋势。

上图来自粤开证券研究院（下同）

经过几轮化债，罗志恒认为，防范化解债务风险并不意味着简单缩减债务规模本身，而是化解风险。通过优化债务结构、降低融资成本、延长债务期限等方式能够降低风险。地方政府在维持必要融资规模的同时，必须加强对债务流动性风险的管理，避免债务危机的发生

“当前不必过于恐惧地方债务规模，从地方政府视角看债务规模很大、风险很大，但从全国视角看，由于中央政府杠杆率偏低、中央举债空间大，中国政府负债率低于国际主要经济体水平，而且我国债务主要是内债，风险低。”罗志恒说。

如何根本上解决地方债务问题？

根据财政部数据，截至2023年末，全国政府法定债务余额70.77万亿元。其中，国债余额30.03万亿元，地方政府法定债务余额40.74万亿元。全国政府法定负债率（政府债务余额与GDP之比）为56.1%。这一负债率明显低于日本、美国等部分发达国家。

罗志恒建议，债务置换需根据地区债务风险进行差异化管理，因地制宜。在债务置换过程中，应充分考量不同地区的经济财政实力以及债务风险状况，实行差异化的置换策略。对于债务风险较高的地区，应给予更多的政策支持和资金倾斜，以确保债务置换工作顺利进行；对于债务风险较低的地区，可给予更多的新增债务限额，投入到项目建设中去，支持地区经济发展。

他表示，通过债务置换拉长债务到期时间、降低债务成本只是治标之策，目的只是在于缓解流动性风险，腾出发展时间和空间；但关键是充分利用腾出的战略时空，核心就是提高债务使用效率、优化债务支出结构，同步建立起债务管理和问责制度的必要保障，否则债务置换腾出的时空再度被浪费，以及财经纪律难以建立。

罗志恒建议，从债务管理上，明确举债权限与程序、强化债务限额和投向的监管、建立风险预警和应急处置机制等，以保证债务管理的规范性与有效性。从问责制度上，政绩观扭曲以及决策失误引发的无效投资和债务风险扩大，要坚决问责，如果是宏观环境、财政体制和偶然因素导致的，要落实好“三个区分开来”和尽职免责制度，进一步细化尽职免责范围。

罗志恒认为长期来看，要从根本上解决地方债务问题，要从财政体制、债务预算管理和城投转型三个维度出发抑制地方隐性债务的产生：

·在财政体制方面，要稳定宏观税负、厘清政府与市场边界、上收中央事权和支出责任、对人口流出的区县进行机构合并

·债务预算制度方面，加强地方政府债务管理，建立债务与资本预算。建立健全债务风险预警和防控机制，严格控制新增债务规模，确保债务规模与经济发展水平相适应。同时，要加强财政纪律和监管力度，防止地方政府违规举债、变相举债等行为的发生。

“当前我国债务管理仅仅是余额和限额管理，并未编制涵盖规模、结构、还本付息计划、投向等更详细的债务预算，债务约束力不足，有必要建立起债务预算和资本预算。资本预算即针对政府固定资产投资等能够形成公共固定资产的财政支出活动编制的预算；债务预算是对政府债务规模、结构、还本付息计划等进行详细规划的预算，是现行债务限额管理的升级版。”罗志恒说。

·加快城投转型。未来，应加快城投公司市场化转型步伐，推动其向市场化、专业化、规范化的方向发展。通过引入社会资本、优化公司治理结构、提升运营效率等方式，增强城投公司的自我造血能力和市场竞争力，从而降低对地方政府的依赖。