一财社论：资本市场需更敏感的信任支持框架

如何滋养信任是资本市场一个日久弥新的主题。

11月29日中基协数据显示，截至2023年10月底，公募基金资产净值合计27.38万亿元，存续私募基金管理人的管理基金规模20.59万亿元。公私募基金已是中国资本市场不可或缺的主要参与者。

如此规模的公私募基金，搭建怎样的信任支持框架，决定着资本市场的健康容貌。不过，必须正视的是，中国基金市场的信任一直处于脆弱的平衡状态，这主要缘于当下支撑整个资管市场的信任支持框架，在探寻各方利益共识、协调各方利益等方面存在激励约束不相容性。最为典型的是，现有的信任支持框架下，投资人唯一的制衡手段就是用脚踢票，这导致以基金为主的机构投资者，增进信任是其安然驰骋市场的主要保障。

新华保险、中国人寿11月29日公布，将分别出资250亿元共同发起设立私募证券投资基金有限公司，同时还分别出资500万元共同发起设立基金管理人，成为基金公司探寻新的信任支持框架的一个积极尝试。

保险基金入市由来已久，该公司的设立给市场带来的最突出亮点是，新设基金公司采用的是公司型，而非契约型结构，其为基金市场乃至整个资产管理市场注入了一种新的信任支持框架。即新华保险和中国人寿注入的不仅是长期资金，更主要的是权责对等的信用，出资人基于公司法和委托代理机制，具有了全过程监控基金管理人的权限，并具有解聘基金管理人的运营治理机制。这是契约型基金难以比拟的。

正所谓无信任，不交易，中国资本市场蜕变于间接融资市场，在摆脱信用名义支持的同时，却并没有孕育出一个基于市场机制的受人之托、忠人之事的信托市场，导致信托业务都或隐或现地暗含着游离于法律之外的隐性信用传导链。这致使国内广义的信托市场，主要依靠的是复杂的市场准入门槛，维系着信托市场的信任支持框架，基金、信托、资产管理公司、理财子公司等等，都带有广义的资金通道作用，原因就是这些市场有着严格的市场准入门槛，市场准入牌照是其生存发展之基。

市场准入竞争实际上是平台竞争，这使信托职业经理人市场畸形化，“离开公司和平台，个人什么都不是”，阻隔着基金市场等产生基于基金管理人能力竞争的信任支持框架，也注定了契约型基金等缺乏内稳性，国内资本市场缺乏根植长期投资的基础，使投资的久期化通常被看作是被套牢的失败投资。

基于牌照而非投资管理能力的信任支持框架，使委托人的出资方普遍将快速变现、炒短和流动性，作为主要投资绩效评价指标。认识到国内资本市场的独特信任支持框架，就不难理解为何80万亿的市值，每日成交量能突破万亿就值得大书特书，也可理解为何千亿万亿市值的大盘蓝筹，单日成交量甚至不足10亿，及大量公募基金将大量资金沉淀在大盘蓝筹上失去流动性和纠错能力等现象；同样，也可深刻感悟到，为何2022年初基民赎回潮能搅动起市场大摆尾行情，还可感知到为何一些基金公司为市场公认的非优质资产抬高估值，及基金多层嵌套、虚假报表欺瞒投资人的缘由。

因此，在信托职业经理人市场的信任支持框架没有效搭建起来的背景下，通过大力发展公司制基金，通过公司法、委托代理机制等为市场注入信用，将资金流、信任流和监控流真正有效统一起来，以制衡基金管理人的管理权、处置权等，让投资人既可用脚踢票，又可用手投票，不仅有助于真正从信任支持框架上，为国内资本市场提供具有内稳性的机构投资者，而且还有助于为市场提供真正的长期投资资金，同时有利于真正基于市场机制孕育职业经理人市场，使基金管理人的投资管理能力成为推动市场健康发展的信任支持框架。

常存抱柱信，岂上望夫台。信任是资本市场的基石，重塑信任、重启信用，是中国资本市场爬坡过坎的必经一役，给予投资人足以制衡管理人的一切市场行动自由，将委托人、受托人、管理人等系于一套权责分明的激励约束兼容机制之中，形成共济体系，资本市场才会迸发出助力经济高质量发展的洪荒之力。