一财社论：金融更好服务实体经济，要求拓展市场的自由限度

金融服务实体经济效率为何未能达到各方预期？资金在金融领域内部循环，为何是市场一大顽疾？金融上市公司股价为何长期破净，以股权为基础的管资本导向，如何真正有效根植于微观运作？

这一连串问题，最近全国人大在一份有关国有金融管理的万字调研报告中再次提及，其所列所陈的这些短板和不足，可谓一针见血。

金融与实体经济属于相互依存、相辅相成的一体两面。金融服务实体经济的效率有待提高也好，金融股票长期破净也罢，都是问题的结果，而非成因。唯有挖掘出国内金融业在经济体系中的根本性运营和行为逻辑，才能真正有效拨乱反正，走出头疼医头、脚疼医脚的表象疗法，开启金融领域的结构性改革和供给侧改革。

追本溯源，当前国内金融的问题，其实是整个市场的自由限度问题。实体经济中各要素资源在市场流转、定价和配置的自由限度等，决定着金融服务实体经济的质量和效率，要素资源在不违反自由悖论的市场环境中，表达和配置其偏好的自由度越高，所面临的非市场壁垒越小，金融服务实体经济就越有效。

显然，提高金融服务实体经济的质量，需立足金融的同时，走出金融领域来辨识和解决问题。以金融业增加值占国内GDP比重和金融类上市公司长期破净为例，这两个现象并行不悖本就不正常。2022年金融业增加值占比8%，高于美国的7.51%，其中银行业净利润2.3万亿元，42家上市银行净利润2.1万亿元，占所有上市公司净利润比重的37%。但同时，近年来上市银行等的市净值却普遍低于1，最低接近腰斩，反映基于托宾Q值计，市值低于其重置成本。

这在市场逻辑上是存在矛盾的，按照其净利润占比情况，银行股应享受高溢价才合乎常识，为何市场投资者给出过低的估值？

问题其实在于尽管银行业具有高净利润率等，但相对于其所持风险资产，市场预期金融领域存在未能覆盖其敞口风险的问题，从而给予其低估值，而且市净值持续低于重置成本。其向市场的警示是，金融机构持有的部分敞口风险，属于非市场性敞口风险，通过市场交易无法配置和管控。

当前中国经济面临的一个突出问题，就是要素资源市场中承载着很多非市场壁垒，要素资源的价格形成机制较为复杂，这种非市场定价因素一旦随着要素资源通过流转和配置进入消费市场，非市场定价的部分就会成为消费市场的沉没成本，压低消费市场实体企业的边际收益率，导致金融机构不得不面对为低效企业提供金融定价问题。

这自然会出现冲突，边际投资收益率递减的实体企业需要低融资成本的资金支持，而金融机构基于风险敞口覆盖度需要，要求企业支付更高资金使用成本。这种利益冲突，限制了金融支持实体经济的能力和效率。这也就是近年来一直在金融市场存在的资产荒现象。

当然，这也可解释另一现象，即资金在金融领域空转问题，直接与间接融资的金融业态在整体负债端的负债成本有高有低，银行业的负债成本相对较低，而保险、券商、资管领域的资金成本较高，从而出现低成本的资金向高成本领域流动的空转套利等现象。

为此，真正有效提高金融服务实体经济能力，关键是要在实体和金融领域推进完全市场化改革，切实有效提高市场的自由交易限度，正确厘清政府与市场边界，清除各种无法防范市场自由悖论的非市场壁垒，真正守住有为政府与有限政府的正义尺度，如切实有效地加快要素资源市场化改革，加快利率汇率、资本项目等金融市场化改革等。

这就要求权力要更好地服务市场的行动自由，当前最为典型的就是要避免监管当作干预的应急处理现象。如最近很多监管部门都积极为金融机构向企业提供融资进行方向性指导，尽管很有善意，但却不可避免干扰金融活动的风险敞口分布机制和成本分担机制，从而出现口惠而实不至问题。

莫嫌山木无人用，大胜笼禽不自由。金融是一切经济社会活动的轨迹，标注着市场的自由限度，让金融更好地服务实体经济，不二法则就是在不违背自由悖论前提下，拓展市场自由限度，提高市场熵值，因为要让山木皆有用，切忌英雄不自由。