年内业绩告负、规模缩水百亿，公募“顶流”如何调仓布局？

公募基金三季报披露已经接近尾声。截至10月25日，已有97%的基金产品公布了三季度数据，包括易方达基金、广发基金、中欧基金等多家头部公司旗下产品的最新数据，手握“重金”的明星基金经理在第三季度的投资和调仓路径也随之曝光。

今年三季度，A股市场主要股指接连下挫，赚钱效应不佳导致主动权益类基金业绩深受影响，部分明星基金经理的管理规模已连续三个季度下滑，年内规模缩水已超100亿元。数据显示，截至10月24日，张坤、葛兰、刘格菘管理的产品今年以来累计回报皆告负，年内在管规模分别下滑130亿元、153亿元、170亿元。

就持仓结构而言，张坤调整了消费和医药等行业的配置结构。刘格菘坚守既有持仓，未做大的结构调整。葛兰则继续在核心创新药、创新器械、创新产业链、消费性医疗领域进行重点布局。

张坤：净利润并不是终极意义的回报

作为最受基民关注的基金经理之一，张坤是目前管理规模最高的主动权益类基金经理。截至今年三季度末，他的管理规模再度下滑至763.54亿元，年内“缩水”130.8亿元；较之1344.78亿元的历史高点已下滑四成。

其中，易方达优质企业三年持有混合是区间规模下滑最多的产品，三季度基金份额减少了9.24亿份，规模缩水7.76亿元；易方达蓝筹精选混合、易方达亚洲精选股票(QDII)同样出现了单季度净赎回的状态，份额单季度减少4亿份、1.8亿份。此外，易方达优质精选混合(QDII)的基金规模微跌0.09亿份。

从仓位角度而言，上述4只产品的股票仓位基本稳定，均保持在92%以上的高位。但受市场震荡影响，这些产品业绩表现并不亮眼。Choice数据显示，截至10月24日，这4只产品的年内累计收益均为负值，跌幅在8%至17%之间。

以其管理规模最大的易方达蓝筹精选混合为例，该基金在三季度的股票仓位为94.17%，较2023年二季度末的93.74%回升0.43个百分点。同时，张坤调整了消费和医药等行业的配置结构。

具体而言，易方达蓝筹精选混合在三季度大幅增持了五粮液和洋河股份，二者持仓数量环比增加9.24%、9.15%。与此同时，贵州茅台的持仓数量虽然单季度下滑6.92%，但由于区间股价上涨6.36%，时隔一季重新坐上头号重仓股位置。

医药生物板块中的药明生物也是类似情况，虽在持股数量上没有变化，但因三季度股价大涨21.57%，该股继2022年年报以来再次进入前十大重仓股；而原处于第七大重仓股的伊利股份则退出这一行列。

此外，在二季度居第一重仓股之位的腾讯控股被再次减持，加上三季度股价下跌7.66%，已退居至第五大重仓股。同时，被减持的还有泸州老窖、中国海洋石油、美团-W，持仓数量单季度分别减少1.38%、7.54%、4%。

张坤在季报中称，对基本面投资者来说，往往会花非常多的精力用于分析和判断企业未来的净利润水平，但净利润并不是终极意义的回报，到股东的回报还欠缺两步转化，一是净利润到自由现金流，二是自由现金流到股东的口袋。

在他看来，在企业拥有大量现金时，那些能够抑制住内心的狂热，坚持和冷静地执行审慎投资原则的管理层少之又少。因此，对于基本面投资者而言，企业对待投资的态度和能力，是评估其内在价值时一个至关重要的因素。

葛兰：消费性医疗及医疗服务的需求在快速增长

近年来，规模有所萎缩的还有中欧基金明星基金葛兰，她曾在今年一季度交出了公募主动权益基金管理规模的头把交椅。三季度卸任两只基金后，葛兰目前的在管基金数量仅剩3只，合计规模回落至638.08亿元，年内缩水153.17亿元。

以其在管基金中规模最大的中欧医疗健康混合为例，Choice数据显示，截至10月24日，中欧医疗健康混合A/C今年以来分别下跌20.26%、20.76%。或许是受基金业绩拖累。截至三季度末，该产品的合计规模为510.2亿元，单季度减少28.77亿元。

对比二季度末，中欧医疗健康混合A下移仓位，股票市值占基金净值比例为87.77%，较上季度末减少了5.07个百分点。不过整体而言，中欧医疗健康混合A的前十大重仓股变化不大。

其中，原本排名第9位的华东医药退出前十大重仓股之列，在三季度上涨22.8%的康龙化成则取而代之，新晋前十大并排名第7位。此外，葛兰还增加了对爱尔眼科、恒瑞医药的持仓；同时减持了药明康德、同仁堂、迈瑞医疗、片仔癀和华润三九。

三季度以来，医药板块整体出现一定幅度的震荡，板块内部各子行业延续快速轮动风格，呈现涨跌分化。葛兰指出，她在三季度主要配置板块为医疗服务，同时在长期看好的核心创新药、创新器械、创新产业链、消费性医疗领域进行重点布局。

在她看来，季度初期市场对于医疗体系合规化有着较为悲观的预期，使得市场出现了较大幅度的调整，后续随着政策理解程度的加深，市场信心逐步恢复，9月份医药生物板块实现了整体反弹。

“国内行业受合规化扰动有望在四季度有所修复，全球的投融资环境有望逐步恢复，虽然宏观环境仍在复苏进程中，这可能会对医疗行业产生一定程度影响，但优秀企业长期增长的驱动力并未出现重大变化。”葛兰认为，行业外部环境的短期变化可能会对企业盈利乃至股价表现造成一定扰动，但跨越周期的技术创新能力、企业经营能力仍然是行业成长的最强驱动力，也是争取中长期超额收益的重要来源。

刘格菘：坚守既有持仓

同为“顶流”之列的广发基金刘格菘也在近期披露了三季报。Choice数据显示，截至9月底，他在管产品总规模为394.96亿元，较6月末的461.01亿元下滑66.05亿元，年初至今缩水近170亿元。

今年三季度，市场总体较弱势，上证指数、沪深300指数分别下跌2.86%、3.98%，深证成指和创业板指数也分别下跌8.32%、9.53%。细分申万行业指数收益仍呈现结构性分化，但不同行业间的波动区间相比二季度缩窄，范围从上涨11.04%到下跌14.94%。

主要股指的接连下挫，主动权益类基金业绩自然深受影响。Choice数据显示，截至10月24日，刘格菘管理的9只产品（不同份额分开计算）的年内平均回报为-30%。其中，广发创新升级混合的年内跌幅达34.9%。

以其管理时间最长的广发小盘LOF为例，截至三季度末，该产品的股票市值占基金净值比例为87.45%，较二季度末的86.41%有所上升。不过从持仓来看，广发小盘LOF前十大重仓股占基金净值比为61.60%，与上一季度相差不大。

和二季度末的持仓相比，广发小盘LOF的前十大重仓股没有变化，仅仓位有所不同。具体来看，刘格菘在三季度增持国联股份、锦浪科技超5个百分点，同时被他增持的还有卓胜微、圣邦股份、圣邦股份。

此外，赛力斯、晶澳科技、隆基绿能、福莱特与亿纬锂能等五大重仓股的持股数量均保持不变。不过，由于赛力斯在三季度股价大涨51.54%，已取代晶澳科技跃升榜首。整体而言，刘格菘坚守既有持仓，未做大的结构调整。

对此，他表示，随着宏观政策逐步落地、经济稳步复苏、资金层面流出趋缓，估值分位与成长增速显著不匹配的状况会逐步改变，市场在经历极端情绪宣泄后终会回归理性。中长期来看，成长性标的的吸引力已经非常显著，对持仓标的充满信心。

刘格菘认为，现阶段的资金成本和对于风险的担忧通过分母层面在资产价值中体现。但一旦将持股时间拉长，便能对反复和不反复事件进行更清晰的分辨。

他进一步分析称，一方面，对市场情绪和风险溢价应保持理性，市场情绪即风险补偿的收缩和扩张均为短期事件且可反复；另一方面，公司的运营以及业绩增长是明确的可研究项目，且增长的持续性和运营的清晰性会降低未来的风险及预期的波动。

与此同时，刘格菘认为，新能源、汽车、电子等成长行业及公司在业绩增长以及对股东回报的贡献方面都有较好的表现。市场担忧的是高景气爆发后的增速回落和后续行业的竞争加剧，将对公司盈利能力带来负面影响。

在他看来，依据高增速的持续性而进行的投资本就是不客观的，公司的价值大多在维持增长的时间长度上，随着市场持股的客观度提升，在客观商业环境变化较大的阶段，业绩维持强劲增长的优势行业估值吸引度已较高。