新兴市场“债牛”行情能持续多久？厄尔尼诺或成最大变数

近期，随着市场押注包括美联储在内的全球主要央行加息周期进入尾声，新兴市场“债牛们”越发看好新兴市场债券前景。

但分析师警示，市场可能过于自满，忽略了厄尔尼诺现象对新兴市场通胀的潜在影响，押注新兴市场债牛行情仍需谨慎。

风险最大的市场是？

厄尔尼诺现象是指东太平洋海水每隔数年就会异常升温的现象，与中太平洋和东太平洋赤道位置产生的温暖海流有关。当厄尔尼诺现象发生时，南美洲地区会出现暴雨，而东南亚地区和澳大利亚则会出现干旱状况。今年的厄尔尼诺现象恰逢创纪录的全球高温。据欧盟哥白尼气候变化服务局的数据，北半球多个地区的异常海洋温度和热浪使得全球有望经历有记录以来最热的7月。

过去数次的厄尔尼诺现象对全球通胀、农业和粮食安全乃至经济增长都产生了影响。联合国粮农组织认为，农业是可能受到厄尔尼诺现象严重影响的主要经济部门之一。另据彭博的模型，此前的厄尔尼诺现象对全球通胀产生显着影响，还对巴西、澳大利亚、印度和其他脆弱国家的国内生产总值（GDP）产生了影响。

分析师认为，此次厄尔尼诺现象也会导致受影响国家的天气更加炎热、干燥，从而导致食品价格上涨，让全球央行有更多理由继续加息，推高借贷成本，进而影响新兴市场债券表现。风险最大的市场包括印度、菲律宾和秘鲁。

机构NatWest的新兴市场策略师戴利（Eimear Daly）称，投资者尚未深入讨论厄尔尼诺对市场的影响，“这让我感到紧张，我们可能会对这种风险感到自满。市场现在关注的仍是套利，而尚未注意到正在增加的滞胀风险”。

由于粮食在家庭预算中的占比较高，亚洲国家特别容易受到气候引发的价格冲击。国际货币基金组织（IMF）的数据显示，食品在印度、泰国和印度尼西亚的通胀篮子中分别占46%、36%和33%。其他食品占通胀篮子比例居前的国家还包括俄罗斯（37.6%）、墨西哥（30.3%）、土耳其（25.4%）、波兰（24.4%）和巴西（21.6%）。此外，许多大宗商品价格已经上涨，大米和糖的交易价格处于多年高点，而在俄罗斯退出《黑海港口农产品外运协议》后，小麦本月价格也出现攀升。彭博的模型也显示，新兴市场比发达市场更容易受到厄尔尼诺现象的通胀影响。

伦敦政经学院的经济学家萨迪夫（Bhargavi Sakthivel）在上个月的研究报告中引用了一个观察过去厄尔尼诺事件的模型称，这种天气模式的发生可能会导致阿根廷和巴西的通胀再增0.75个百分点，印度和菲律宾的通胀再加快0.5个百分点，“这将拖累这些地区的经济增长，可能导致滞胀”。

印度是分析师认为将受到厄尔尼诺现象显著影响的一个新兴市场国家。在消费者成本意外飙升后，印度政府上周刚刚禁止了对部分大米品种的出口，以稳定国内食品价格。虽然这一决定可能有助于家庭预算，但在厄尔尼诺现象已经引发市场对农作物损失的担忧之际，印度此举或将进一步增加全球食品成本的压力。联合国粮食及农业组织7月初发布的大米价格指数显示，全球大米价格徘徊在11年高位。但推高印度通胀的食品不仅仅是大米，由于暴雨破坏了农作物，印度一些地区今年的番茄价格上涨了八倍之多。

纽约富国银行旗下证券公司的新兴市场经济学家兼外汇策略师迈凯南（Brendan McKenna）表示，印度的消费者物价指数“可能是厄尔尼诺现象及其对国内及全球通胀可能影响的第一个证据”。

潜在影响新兴市场债券表现

截至目前，大部分投资者尚未过于担心这一潜在风险。新兴市场债券在过去一个月一直在上涨，因为市场普遍乐观地认为，包括新兴市场通胀在内的全球通货膨胀正在下降，预示着全球主要央行的利率已接近或达到峰值。彭博追踪的新兴市场本币债券的指数今年上涨了约4%，超过了以美元衡量的全球债券指数的涨幅，后者今年至今上涨2.7%。

高盛策略师特瓦迪（Kamakshya Trivedi）在本月的客户报告中就称，虽然厄尔尼诺造成粮食供应中断的可能性对即将出现的市场通胀故事来说是一个“鹰派”风险，但投资者基本上已经看透了这一威胁。此外，如果大宗商品价格保持在当前水平，那么在去年的通胀冲击之后，未来仍将出现大量有意义的去通胀进程。

不过，一些基金经理已经开始警示厄尔尼诺现象对新兴市场债券的潜在影响。

摩根大通资产管理（JPMorgan Asset Management）的亚洲固定收益主管克莱嘉里（Julio Callegari）称：“如果厄尔尼诺现象像2014年和2015年那样严重，确实会改变新兴市场2024年的通胀预期，并影响许多国家的央行货币决议。”基于此，他认为，随着厄尔尼诺现象严重程度的更多细节被市场了解，即使一些尚未调整投资组合的基金经理，也需要谨慎地监测新兴市场债券多头头寸的风险。

新加坡Gama资产管理公司的基金经理莫雷（Rajeev De Mello）也认为，新兴市场债券持有人可能很快会发现自己过于乐观，存在定价错误。“食品价格上涨将伤害大型食品进口商，并将对有食品进口计划的新兴市场国家的央行造成冲击。因此，考虑到厄尔尼诺现象可能带来的风险，投资者可能会迅速对新兴市场债券重新定价/折价。”他称。