明星项目估值也“打骨折”，被并购后投资方2年回报翻倍

“一家毫米波雷达芯片公司，去年融资时估值叫到了10亿元，今年再出来融资时，整体估值缩水到6亿元。”作为一名一级市场FA（一级市场财务顾问），高桌资本创始人卢丹对股权融资市场“水温”变化的感受尤为强烈。

她告诉第一财经，“明星项目打折”是近一段时间普遍发生的故事。记者梳理发现，包括明星物流公司菜鸟网络、明星芯片公司星思半导体、甚至巨头字节跳动，项目估值均在过去一段时间内大幅下挫。

星思半导体投资方认为，“融资环境恶化”是导致估值下跌的重要原因。在此背景下，一些项目开始寻求被并购机会，投资方也由此收获了超一倍回报。

字节跳动、菜鸟网络估值缩水

第三方平台信息显示，4月3日，某机构买家发布的一则字节跳动股份求购信息，对后者给出的预期估值为2100亿美元。

而在2022年9月21日，机构买家求购字节跳动老股时，给出的整体估值是3000亿美元。

虽然机构购股价格不能完全准确反映企业估值，但还是一定程度上反映了字节跳动估值下调。

和字节跳动不同，菜鸟网络估值却实打实缩水近60%。

阿里巴巴3月26日公告决定撤回菜鸟网络上市申请，并要约收购少数股东的股权和员工已归属的股权。本次收购涉及金额达到37.5亿美元。

阿里巴巴董事会主席蔡崇信于当日晚间在电话会议中称，此次要约收购价格反映的菜鸟网络最新估值为103亿美元，拥有菜鸟少数股权的股东，有权选择是否继续持股或者售出所持股份。

而在不久前，还有机构以超200亿美元估值求购菜鸟网络老股。

2023年11月末，有机构在网络平台发布了“求购菜鸟网络老股”的公告，彼时买家给出的预期估值是210亿美元。

在一级市场中，老股通常指的是公司在首次公开发行股票（IPO）之前，由早期投资者、风险投资基金、私募股权基金、创始团队或其他股东持有的股份。

某一级市场投资机构合伙人告诉记者，由于基金到期需要退出，叠加资本市场IPO趋严等因素影响，目前市场上的老股交易价格普遍在五到八折。

因此，当时菜鸟网络估值甚至要高于210亿美元，也符合时主流机构对菜鸟网络的估值。2023年胡润全球独角兽榜中，菜鸟的估值高达1850亿元人民币（以最新汇率换算估值约为255.58亿美元）。

蔡崇信也在上述电话会议中提到，“考虑到菜鸟在集团内的战略角色和未来规划，以及目前充满挑战的IPO市场环境，菜鸟在当前或可预见将来进行IPO并不符合集团的发展策略，而IPO可实现的任何估值都无法反映我们当前认为的菜鸟的真正战略价值。”

阿里最初于2023年5月宣布了一项全面的资产重组计划，其中包括菜鸟的IPO。当时阿里认为单独上市更能体现菜鸟作为阿里重要业务的价值，但到目前情况已发生变化。

明星半导体企业投前估值“打了六折”

巨头估值缩水同时，明星半导体项目估值也在缩水。

星思半导体近日宣布完成B轮融资，蓝盾光电（300862.SZ）也是其投资方之一。根据此前公告，蓝盾光电拟以自有资金1.8亿元参与星思半导体的融资事项，融资完成后，公司预计直接持有星思半导体约5%股权

由于与A轮融资相比估值大幅缩水，这笔投资遭到了监管问询。

在2022年6月完成的A轮融资中，星思半导体投前估值为48.82亿元。而在此次B轮融资中，星思半导体投前估值仅为30亿元，估值相当于“打了六折”。

深交所要求蓝盾光电说明本轮投资的估值确定依据、评估方式及合理性。

蓝盾光电则将估值下调归因于“一级市场变动及半导体市场需求波动等因素”，并称近来芯片企业的融资环境普遍有所恶化。星思半导体综合融资环境和自身资金需求，决定快速完成本轮融资，因此将投前估值回退至30亿元。

2020年10月，星思半导体在上海注册成立，专注于5G/6G通信技术的基带芯片研发，为客户提供有竞争力的全场景空天地一体化芯片及解决方案，包括5G/6G eMBB、RedCap及NTN的终端/手机基带芯片平台和解决方案。

作为国内少数从事基带芯片设计的企业，星思半导体于2022年11月首款自研5G基带芯片一版流片成功，并于2023年8月成功打通卫星试验电话。

与此同时，星思半导体的融资火力全开，成立两个月后便完成了1亿元人民币的天使轮融资。直至最近刚官宣的5亿元B轮融资，创立仅三年半的星思半导体已累计融资超17亿元人民币。

“投资机构手里没钱了，所以对项目估值要求较为严苛。20亿元至50亿元估值之间的项目出去融资，降估值现象挺普遍的。”一名FA机构合伙人告诉第一财经。

据她介绍，如果上市作为战略投资方，对于项目的估值会“砍的更狠”。因为上市公司本身可能自带资源，给企业的帮助相比纯财务投资者会更多一些。

通过并购股东获取超一倍回报

在项目估值纷纷“打骨折”的背景下，部分公司开始寻求并购机构，反倒收获了不错的账面回报。

捷捷微电（300623.SZ）4月3日发布公告称，将以10.16亿元的现金加股票方式，向苏通基金、南通投资、科创基金、苏通控股、峰泽一号、南通挚琦购买其合计持有的捷捷南通科技 30.24%股权，其中以发行股份、现金方式支付对价的比例，占交易对价的比例分别为 65.00%、35.00%。交易完成后，上市公司将持有捷捷南通科技91.55%股权。

2021年，捷捷微电在江苏南通设立全资子公司捷捷南通。次年3月，捷捷南通的MOSFET芯片晶圆厂开工建设。

为了解决晶圆厂建设的庞大资金需求，捷捷南通开启了一轮外部融资。2021年9月，捷捷南通成功融资5.1亿元，投资方包括南通投资、南通挚琦等机构。该轮融资中，捷捷南通估值（投后）为13.1亿元。

2022年1月，捷捷南通新一轮增资，投资方为上海利恬（深圳中民资本旗下基金），投资额1.4亿元，估值与上一轮一致。

此次并购中，捷捷南通总估值33.6亿元，与2022年融资时的估值相比增长了132%多。对于在本轮退出的南通投资等股东，用2年时间获取了超一倍回报，在当下时点算是一笔相当划算的买卖。

不过，捷捷南通的股东并没有全部退出，中民资本没有参与这次并购。捷捷微电解释道，中民资本是基于自身对半导体行业短期内市场行情等因素判断，主动放弃参与本次交易。

在IPO等退出渠道受阻的情况下，通过并购退出成为了部分VC/PE的共同选择，创合汇资本管理合伙人、总经理于红梅在年初举办的某次会议中表示，（自己所在机构）今年会加大并购以及转让退出。她认为，在IPO节奏放缓的大背景下，大家要在并购、甚至S基金上加强布局。

根据清科研究中心统计，2023年度中企参与的并购交易活跃度稳步提升，并购案例数总量2654起，同比增长4.7%；涉及交易总金额近万亿，受上年大额案例波动影响同比略有下滑。从并购特点来看，以国央企资产优化整合、传统产业转型升级及中企国际化发展等为目的的并购交易是市场主要构成。