央国企市值管理加速推进，如何破解难点重构估值？

今年以来，央企/国企指数、ETF以及一些央国企个股均涨势不俗。这释放了哪些积极信号？

多位受访人士认为，这与国务院国资委提出“将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核”有一定关系，意味着相关举措会使国企上市公司在市值管理方面投入更多资源，关注公司中长期价值和市场价格表现。

“加强市值管理是促进企业价值实现能力与价值创造能力齐头并进，实现央国企估值重估的一个积极手段。”海通证券研究所政策研究首席分析师李明亮表示，在战略性新兴产业加大布局力度，是央国企估值提升的另一个重要手段，甚至是更根本的手段。

对于如何破解市值管理绩效考核的难点，荣正集团创始人、董事长郑培敏认为，市值管理是中长期策略，整体上应该注重过程考核、对标考核、周期评估的方式，“央国企价值重估是有空间的。”

央国企估值相对较低

今年以来，主要央企/国企指数、ETF涨势不俗，跑赢大盘。但是央国企整体估值仍旧相对较低。

1月1日~3月21日期间，央企指数、上证央企指数、地方国企指数、中特估指数分别累计上涨9.95%、8.4%、5.61%、10.09%，央企ETF、央企改革ETF、央企创新ETF、国企ETF分别累计上涨8.15%、 6.02%、9.66%、6.75%。同期，沪指累计上涨3.43%。

“从推动因素来看，今年以来，央企/国企指数和ETF、中特估指数涨势不俗的部分原因与国务院国资委提出‘将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核’有关。该举措自2024年1月24日提出以来，引起了市场广泛关注，并成为了市场的阶段性热点之一。”李明亮对第一财经记者称。

不过就估值而言，当前央国企的整体估值仍相对较低。根据Wind数据，截至3月21日，在不剔除负值的情况下，A股整体市盈率（TTM，整体法，下同）为16.94倍。分企业性质来看，央企的市盈率垫底，为11.02倍，地方国企的市盈率为17.85倍，低于民营企业的35.90倍和外资企业的31.72倍。

“央国企估值低的部分原因与央国企上市公司的行业分布有关。”李明亮分析称，从申万一级行业分类来看，央国企在行业中市值占比最高的5个行业依次是：煤炭、公用事业、石油石化、建筑装饰、钢铁；央国企在行业中市值占比最低的5个行业（也就是非央国企在行业中市值占比最高的5个行业）从低到高依次是轻工制造、家用电器、美容护理、电子、医药生物。

“可见央国企主要分布在偏传统的周期性行业，这些行业因为已经结束高速增长阶段，估值中枢相对而言低一点。”李明亮说。

郑培敏也对第一财经记者称，给市场留下央国企估值低的印象主要集中在比较特定的群体，一般是大型中央企业和地方国企，行业和业务主要集中在金融、建筑施工、钢铁、冶金冶炼、地产、电力、能源、交通、市政民生类。此类企业资产体量大，业务规模大，盈利能力存在一定周期性影响，规模基数大导致市值弹性空间有限，看重短期投资收益的投资方持仓意愿比较弱，如果分红率不高也难以吸引长线资金。另外，过去央国企上市公司对市值管理工作重视程度不够，对整体估值也有一定影响。

“不过，国有上市公司的估值根据其行业特点、业绩规模存在较大的差异，科技属性强、新兴产业、持续成长性好、ROE和分红率高的上市公司估值并不低，例如海康威视、长江电力、中国神华等，整体上和市场同类型企业没有实质性差距。”郑培敏称。

如何加强市值管理？

近几年来，已有数个政策文件尝试推动央国企乃至上市公司加强市值管理。今年国务院国资委密集“点题”央企市值管理考核，更是引发市场高度关注。

1月24日，国务院国资委明确表示，进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。1月29日，国务院国资委再度释放重要信息，2024年各中央企业要推动“一企一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值管理考核。

“市场对过往几次尝试的反响均不如此次‘将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核’的反响大。这个现象一方面说明业绩考核具有指挥棒作用，另一方面说明考核要真正落实到位需要责任分明，落实到具体个人。”李明亮称。

郑培敏也告诉记者，此前央企市值管理考核试点范围比较窄，处于探索尝试阶段，时间也不长，在整体考核层面权重不大，还没有形成市场影响成效。国企上市公司目前一般也没有形成成熟的市值管理操作体系，下一步需要做些制度化、模块化政策引导。

那么，新政之下，央国企应如何加强市值管理，有何难点问题待解决？

李明亮认为，市值管理的常规路径有通过公司分红、回购等手段缩小央国企估值折价，促进央国企市场价值与内在价值齐头并进、共同成长。

“央企加强市值管理的路径就是市值诊断（体检）、市值提升（健身方案）、市值实现（健身大赛）。”郑培敏认为，市值管理需要虚实结合、双轮驱动，实体经济是财务业绩，要卖好产品给客户；虚拟经济就是市值，要卖好股票，讲好“故事”。“故事”不是贬义词，是商业计划、合理预期，不是吹牛，更不是欺诈，要用投资者听得懂的语言来描述企业的商业计划、内部管理、经营业绩等。

市值管理绩效考核的难点主要是如何确定考核指标体系。尤其是对企业进行“一企一策”的考核情况下，如何使得“一企一策”考核方案在保证考核的公平性、一般性的基础上，符合不同行业、不同企业的发展特性和发展需要。

李明亮认为，一方面需要政策部门严格贯彻党中央对经济和产业发展的决策部署、对各个央国企的发展定位；另一方面，资本市场是央国企价值实现的主战场，因此也需要政策部门更多关注资本市场对出台政策的反应。

东方电气董事长俞培根表示，该公司将探索制定市值管理工作方案，做到内在价值与市场价值的匹配。建立以公司领导挂帅的市值管理领导小组，制定市值管理评价考核体系，确定市值管理目标，落实市值管理责任。持续完善中国特色现代企业制度，科学制定股东回报规划，系统研究大股东增持、现金分红、股权激励等方式。

“央国企价值重估有空间”

央国企加强市值管理最终还要落脚于上市公司高质量发展，提升自身投资价值。

“加强市值管理是促进企业价值实现能力与价值创造能力齐头并进，实现央国企估值重估的一个积极手段。”李明亮对记者称。

他同时称，企业估值的决定因素和基础仍然是价值创造能力、基本面以及所在行业特点。央国企估值相较于民营企业存在折价的一大原因是央国企行业分布偏重于国计民生产业，产业的估值弹性较低。因此，在战略性新兴产业加大布局力度，是央国企估值提升的另一个重要手段，甚至是更根本的手段。

根据国务院国资委公布的数据，近年来，央企战略性新兴产业投资金额连年增长，2023年投资金额达到了2.18万亿元，2018年~2023年年复合增长率达到20.84%。

“央国企价值重估是有空间的。”郑培敏认为，首先还是要围绕“一利五率”指标体系，提升资产收益水平和稳定性，盘活存量资产，重视现金流管理，提升分红水平。另外，在关联方增持、上市公司股票回购、专业化整合和产业并购、员工持股和股权激励方面的运作应该更积极些，国资监管结构可以针对性出台部分支持政策。当然，在机构反向路演、ESG评级、媒体关系等工作方面国有上市公司也有很大的提升空间。

那么，具有哪些特征的央国企估值提升空间更大，后续有何配置和投资策略？

郑培敏认为，有稳定盈利的重资产行业上市公司，PE\PB倍数较低的企业，通过盘活存量资产、改善现金流、提升分红回报、股票回购等综合手段，按照中长期规划进行操作，估值应该会有提升的空间。

李明亮则认为，在战略性新兴产业以及新质生产力领域布局更早、更深的央国企，其估值可能存在更大的潜在提升空间。